YOC

> Wachstumsbeschleunigung 2020 <

Wie bereits in den Vorjahren hat CEO Dirk Kraus auch in diesem Jahr Anfang Dezember auf der Münchener Kapitalmarktkonferenz die YOC AG präsentiert. Wichtig war ihm zu betonen, dass sich die Anfang 2018 neu gelaunchte Plattform VIS.X weiterhin sehr positiv entwickle und auch anfängliche kleinere Probleme in der Zwischenzeit behoben werden konnten, die in diesem Jahr noch die Profitabilität bzw. die Rohmarge etwas belastet haben. Ziel sei bei der Rohmarge aber weiterhin die Marke von 40% zu erreichen. In diesem Zusammenhang betonte er, dass sich immer mehr Publisher an VIS.X anschließen würden. Für die kommenden Jahre rechnet er zudem mit einem stark steigenden Anteil des programmatischen Umsatzes auf >50% vom Gesamtumsatz. Zugleich bestätigte er nochmals die mit den 9-Monatszahlen kommunizierte steigende Wachstumsdynamik im kommenden Jahr. Konkret wird eine Umsatzsteigerung von 15-20% (2019 LSe: +8,0%) erwartet, die damit im Rahmen meiner Erwartungen (2020e: +15,8%) liegt. Dies ist insbesondere durch den Rückzug aus Großbritannien im Jahresverlauf begründet, der in diesem Jahr den Umsatz mit rund 1mEUR belastet haben dürfte. Zugleich sollte sich durch den steigenden Umsatz sowie die höhere Rohmarge (2019 ca. auf Vorjahr) und den unterproportional steigenden weiteren Kosten (Personalaufwand/sbA) eine deutliche Verbesserung beim EBITDA (LSe 2020e: 1,37/2019e: 0,48) ergeben. Meine Schätzungen und das Kursziel von 6,70€ bleiben daher unverändert.

> Drittes Quartal enttäuscht < 

Yoc hat Ende November den Bericht für das dritte Quartal 2019 veröffentlicht, wobei die berichteten Zahlen enttäuschend ausgefallen sind. So stieg der Umsatz zwar in den ersten 9 Monaten 2019 um 12,5% auf 10,20mEUR, im dritten Quartal ergab sich jedoch lediglich ein Plus von 2,6% auf 3,42mEUR. Diese Entwicklung ist insbesondere auf den starken Umsatzrückgang in den ersten beiden Quartalen 2018 zurückzuführen, während sich die Umsatzentwicklung im dritten Quartal 2018 wieder stabilisiert hatte, wodurch die Vorjahresbasis im dritten Quartal deutlich höher war. Basis der positiven Umsatzentwicklung in den ersten 9 Monaten und im dritten Quartal war das Inland, mit einem Zuwachs von 16,3% respektive 10,7%. Das internationale Geschäft (Großbritannien, Spanien, Österreich, Polen, Niederlande) war dagegen von der schwachen Entwicklung in Spanien und Großbritannien geprägt und verzeichnete einen Umsatzrückgang von 15,4% bzw. 23,8%. Auf Gesamtjahresbasis soll sich das internationale Geschäft zwar stabilisieren, im vierten Quartal werden jedoch laut Unternehmensangaben nochmal Umsatzrückgänge in Großbritannien zu kompensieren sein. In Österreich und Polen wurde eine Umsatzsteigerung von 23% in den ersten 9 Monaten erzielt, entsprechend einem Plus von rund 9% im dritten Quartal. Die Anfang 2018 neu eingeführte neue Plattform VIS.X dürfte jeweils deutlich zweistellige Umsatzzuwächse verzeichnet haben.

Auf der Ergebnisseite konnte YOC nach zwei guten Quartalen nicht an die positive Entwicklung anknüpfen. Nach EBITDA-Verbesserungen von 0,03mEUR auf -0,11mEUR im ersten und 0,40mEUR im zweiten Quartal auf 0,10mEUR, ergab sich im dritten Quartal ein Rückgang des EBITDA um 0,18mEUR auf -0,17mEUR. Dabei sind jedoch zwei gegensätzliche Effekte zu berücksichtigen. Zum einen ergab sich ein Rückgang von 51,4% bei den sonstigen betrieblichen Erträgen (-74TEUR), zum anderen dürften im dritten Quartal bereits Kosten im Zusammenhang mit dem BaFin-Verfahren belastet haben. Zugleich ergaben sich jedoch auch geringere sonstige betriebliche Aufwendungen (LSe: 80-90TEUR) durch die Erstanwendung von IFRS 16. Nach 9 Monaten ergab sich eine EBITDA-Verbesserung um 0,25mEUR auf -0,17mEUR. Aufgrund der nicht ausreichenden Geschäftsentwicklung in Großbritannien wurde zugleich die dortige Kostenbasis deutlich reduziert, um die Profitabilität im Konzern nicht weiter zu belasten.

Aufgrund der schwachen Umsatzentwicklung im dritten Quartal hat der Vorstand die bisherige Umsatzprognose von 15,5-16,5mEUR auf nun 15,0-15,5mEUR gesenkt. Gleichzeitig wurde allerdings die EBITDA-Prognose mit 0,4-0,5mEUR an das obere Ende der bisherigen Spanne (0,2-0,5mEUR) angehoben. Mit Blick auf das kommende Geschäftsjahr 2020 zeigt sich der Vorstand bereits jetzt sehr zuversichtlich, um die Wachstumsdynamik gegenüber 2019 zu beschleunigen. Aufgrund der geringeren Umsatz- und Ergebnisentwicklung im dritten Quartal habe ich meine Schätzungen überarbeitet und erwarte nun einen Umsatzanstieg von 8,0% im Gesamtjahr auf 15,65mEUR (alt: 16,37). Meine EBITDA-Schätzungen haben sich ebenfalls auf 0,48mEUR (alt: 0,85) reduziert. Für die beiden Folgejahre erwarte ich Umsatzsteigerungen von 15,8% auf 18,13mEUR (alt: 19,39) bzw. 13,1% auf 20,49mEUR (alt: 22,02). Für das EBITDA erwarte ich eine weitere Steigerung auf 1,37mEUR (alt: 1,82) und 2,15mEUR (alt: 2,66), wenngleich ich nunmehr mit einer geringeren Marge als bisher kalkuliere. Folglich reduziert sich das Kursziel deutlich von zuletzt 8,20€ auf 6,70€, wobei aufgrund des höheren Wandlungspreises von 8,00€ der Wandelanleihe eine Wandlung nicht mehr berücksichtigt ist.

> Wachstumsschub im zweiten Quartal <

YOC hat Ende August planmäßig Halbjahreszahlen veröffentlicht und im Rahmen dessen die im Juni in Aussicht gestellte Wachstumsbeschleunigung bestätigt. So erhöhte sich der Umsatz im zweiten Quartal 2019 um 29,5% auf 3,90mEUR und resultierte in einem Umsatzanstieg von 18,3% zum Halbjahr. Hierzu hat insbesondere ein weiter zunehmender Umsatzanteil der Anfang 2018 gestarteten eigenen Technologie-Plattform VIS.X beigetragen. Zwar sind diese Umsätze im Segment „Corporate Functions“ enthalten, das Wachstum von 64,3% im zweiten Quartal und 87,7% im ersten Halbjahr zeigt aber die hohe Wachstumsdynamik von VIS.X. Mit Blick auf die anderen Regionen ist die Entwicklung durch eine umgestellte Berichterstattung nicht direkt vergleichbar. Es zeigt sich aber, dass die Umsätze im Inland deutlich um 20,4% auf 2,27mEUR gesteigert werden konnten, während die internationalen Umsätze (Niederlande, Österreich, Polen, Spanien, UK) im Umsatz um 11,9% zurückgingen. Hintergrund dessen ist die unverändert schwache Entwicklung in Spanien und Großbritannien, wo die Umsatzziele nicht erreicht werden konnten. Im ersten Quartal waren dort die Umsätze um rund 93% eingebrochen. Dahingehend gelang es den Umsatz sowohl in Österreich als auch in Polen in den ersten sechs Monaten jeweils um rund 30% zu steigern.

Das EBITDA entwickelte sich ebenfalls weiter positiv, wobei dies auch durch die Erstanwendung von IFRS 16 beeinflusst wurde. Im zweiten Quartal verbesserte sich das EBITDA von -0,30mEUR auf 0,10mEUR, zum Halbjahr von -0,44mEUR auf -0,01mEUR. Der Effekt aus IFRS 16 dürfte das EBITDA hierbei in den ersten sechs Monaten mit ca. 120-130TEUR positiv beeinflusst haben. Damit sollte die operative Verbesserung etwa 0,30mEUR betragen haben, wobei zu berücksichtigen ist, dass sowohl die aktivierten Eigenleistungen (-10,7%) als auch die sonstigen betrieblichen Erträge (-61,8%) niedriger als im Vorjahr ausgefallen sind. Maßgebliche Skalierungseffekte ergaben sich im Personalaufwand, der durch eine temporär niedrigere Mitarbeiterzahl leicht rückläufig war. Aber auch die sonstigen betrieblichen Aufwendungen (vor IFRS 16) entwickelten sich deutlich unterproportional zum Umsatz.

Mit Blick auf die zweite Jahreshälfte zeigt sich der Vorstand weiter zuversichtlich und erwartet eine Fortsetzung des Wachstums. Für das Gesamtjahr wird unverändert ein Umsatz zwischen 15,50 und 16,50mEUR erwartet. Für das EBITDA wird ein EBITDA i.H.v. 0,20-0,50mEUR prognostiziert. Mit Blick auf die Ergebnisverbesserung im ersten Halbjahr sowie die positiven Effekte aus IFRS 16 (Gesamtjahr ca. +0,25mEUR) erscheint diese Prognose jedoch zu konservativ. Daran ändert auch ein jüngstes Bußgeldverfahren der BaFin gegen YOC nichts, die gegen das Berliner Unternehmen aufgrund einer nach Aktiengesetz fehlenden Versicherung der Geschäftsführung in den Halbjahresberichten 2016 und 2017 ein Bußgeld i.H.v. 45TEUR festgesetzt hat. Inklusive Rechts- und Beratungskosten dürften damit ergebniswirksame Aufwendungen von schätzungsweise 60TEUR angefallen sein. Mit Blick auf die Ergebnisprognose am oberen Rande entspricht dies einem EBITDA i.H.v. 0,50mEUR in HJ2, während 2018 im zweiten Halbjahr ein EBITDA i.H.v. 0,82mEUR erzielt wurde. Geht man davon aus, dass sich geringere sonstige betriebliche Erträge & aktivierte Eigenleistungen mit positiven Effekten aus IFRS 16 ausgleichen, zeigt sich, dass die Prognose zu zurückhaltend ist. Bei unveränderten Umsatzerlösen für 2019 i.H.v. 16,37mEUR (+13,0%) habe ich trotz Berücksichtigung von Einmalbelastungen i.H.v. 0,06mEUR für das BaFin Thema meine EBITDA-Prognose leicht auf 0,85mEUR (alt: 0,84) angehoben. Dies entspricht einem EBITDA-Beitrag i.H.v. 0,86mEUR (+4,7%) bei einem unterstellten Wachstum von 9,6% in der zweiten Jahreshälfte. Mit Blick auf die Umsatzentwicklung in Q3 + Q4 muss allerdings berücksichtigt werden, dass YOC im vierten Quartal 2018 mit 25,5% bereits wieder ein deutliches Wachstum erzielt hatte, während in den ersten 9 Monaten noch ein Umsatzrückgang von 9,8% (HJ1 2018: -14,9%) verbucht wurde. Für die Jahre 2020 und 2021 ergeben sich lediglich unwesentliche Veränderungen, sodass das Kursziel unverändert bei 8,20€ (inkl. 100% Wandlung der Anleihe) verbleibt.